2018年5月8日星期二

小米上市危機八伏

又是網台節目,由退休證券業人士大談上市公司問題,今次講的是小米的申請上市文件,值得一聽。之前談100毛上市(見《毛毛上市古惑數字。。。學睇上市文件》),今次談小米申請上市文件,我覺得比David Webb揭露「50隻不能買的股票」更好。




始終上市的爛公司多得一籮籮,David Webb找爛公司,告訴人爛公司有多爛,其實作用並不大,有心機要找的,一定遠不止50隻吧。反而,借一些成為眾人目光的公司,於它們上市時討論分析一下實情,借此談談上市文件數字與內容有多爛,更容易傳達到正面的財務知識,更有影響力。因此,聽完該youtube之後,實在有衝動把重點記錄一下,同時我都翻開上市文件細閱,學習學習。

首先令人耐人尋味的是公司董事長雷軍的話,他指集團方向,並不是單純的硬件公司,而是創新驅動的互聯網公司。眾所周知,小米是手機生產公司,2015年智能手機收入佔總收入8成,2017年佔7成,但說自己不是做手機,有點奇怪吧

這也還好,更令人摸不著頭腦的是他指公司會永遠堅持硬件綜合淨利率不超過5%,主因他不認同今天的生產銷售現象。例如15美元成本的東西,商店裡要賣150美元,他們認為這是低的生產效率。把產品毛利抬高是不歸路,是無效率,是對用戶不好,所以他們會保持淨利率不超過5%,如果盈利太高,會回饋用戶。讀這段文字,奇怪之極,毛利高不好?多出盈利不是回饋股東,不是回饋員工,而是用戶?這份上市文件到底是寫給誰看的。

財務問題最為嚴重,先看看上市三年期的盈利。2015年蝕76億元RMB,2016年賺5億元RMB,2017年勁蝕440億元RMB。2017年的勁蝕,主因是有個優先股的公平值變化,一年帳面入帳蝕掉540多億元,非常嚇人。

看看這個優先股的資料,小米公司由2010年以來就有多次融資動作,一直到2017年,發行了很多個系列的優先股,加起來大約是98億元RMB左右。然而,今天在資產負債表中看見一條「可轉換可贖回優先股」,是1600多億元RMB,如何由98億變為1600億呢?不知道,不清楚,因沒有詳細資料。

繼續看看小米的負債問題,於未上市的三年帳目,整家公司根本是一家淨負債公司,權益是負數的,2015年是負950億元RMB,2017年是負1500億元RMB左右。有傳小米將會集資百億美元,估計整家公司能達市值千億美元,其實集資所得的錢,單是還債都可以還清光。

以前聽過一些莊家操控公司或財技股的方法,由於怕被人狙擊公司控制權,故意在公司種下一條債務,令公司負債嚴重,而債權人是自己,所以公司是負價值,只要自己還有控股權,就不會call loan。小米給我的感覺有點這個味道,而且這些優先股,隨時可以換股,攤薄小股東權益,本身又是同股不同權,實在有太多操作可以玩。

其實在上市文件中風險聲明部分,提到很多風險,其中一個正是攤薄風險,他們早已作出聲明,提了你,只是你看還是不看而已。

負債重得很,又沒有盈利,不如看看現金流吧,始終「公平值變化」未必有現金流出的。可惜,2015年的經營現金流是負26億元RMB,2017年是近負10億元RMB。主要業務經營也連年錄得現金流出,怎能撐得住?原來整家公司只靠借貸運作,2017年借款所得款項就達110億元RMB。

靠融資去養大的公司,也來上市?奇怪吧。更奇怪的是,明明這家公司的可持續性成疑,但上市文件中auditor並沒有提出這公司有going concern,而董事局成員亦不認為如此的負債水平對公司有什麼影響。千幾億債,公平值上落變化動不動也數百億元,這也無問題?

還有令人感覺極不良好的地方,就是小米申請很多豁免,當中有不少豁免要求令人費解。其中一項是「管理層留駐香港的豁免」,香港主板上市公司要求最少有兩名執行董事常居香港,但小米偏偏申請豁免,不提供。還有一項是「聯席公司秘書的豁免」,小米希望company secretary為非專業人士。這兩項要達成的話,根本不難,外請相關人士,一年都不用一百幾十萬吧,這也不做,需要港交所豁免,感覺有點莊閒不分。

還有一個是「小米金融購股權計劃二的豁免」,上市文件花了很多篇幅談及這個有關「小米金融」的豁免,大概意思是為鼓勵吸引人才,與及對小米金融的投資者公平起見,他日「小米金融」賺錢的話,主要股東可以收回,最終令「小米金融」不再依附小米作為其子公司。簡單一點,就是「小米金融」還在發展階段,未來成功與否也未知,他日若蝕的話,就算上小股東的,若賺的話,就歸大股東。

如此一家公司,正常合理地想想,也無可能拿來上市吧,今天港交所特意改例遷就,什麼同股不同權。我想問問,一家公司,欠債千多億元、每年蝕錢負現金流,還有某某持有大量優先股可隨時攤薄你的持股,而你的持股部分更是同股不同權,你會用多少錢去買這家公司呢?

無論如何,預計小米仍能順利上市,而且預計氣氛也會不錯,將有相當多散戶加入抽新股,隨時會成為「凍資王」與「集資王」,散戶多只求即日回報,未必會長線看其價值。只不過,一家一家這樣質素的公司來港上市,這現象長遠值得深思。


50 則留言:

  1. 自已不明白的新科技新經濟,簡單避開就算了。以港交所角度,有大IPO就得啦!
    我們小股民,還好仍可用腳投票。錢可以按幾個按鍵就移去其他地方,放輕鬆啦。

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    1. 可以好輕鬆,反正我都不會投資這個,即使他日股價升到飛天,也不會後悔吧,只見這質素也來上市,有感而發。

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  2. 擺明cap水搵笨
    港交所咁都俾佢過關,有無搞錯,做幫兇嗎?

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    1. 或者好似樓上Nelson兄所言,有大IPO就行,不管太多了,散戶唯有自求多福吧。

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    2. 中文諺語 偷雞唔到蝕咋“米” 😂

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  3. 感嘆!危機四伏x2=危機八伏!
    難怪格力電器的董事長董明珠敢跟雷軍打賭十億元:
    http://t.cj.sina.com.cn/articles/view/6440885544/17fe81d280010044r3?cre=tianyi&mod=pcpager_fintoutiao&loc=9&r=9&doct=0&rfunc=100&tj=none&tr=9
    其實董明珠不應該跟雷軍賭營業額,而應該賭每年營業額減去負債後的盈餘。舉債後賤價傾銷,營業額可以是天文數字,但利潤卻長期是負值!

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    1. 未知上市後能否改變。

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  4. 因為通常公司唔賺錢, CEO就要用「理想」, 「良心」, 「我地是不同的」, 「我不是來賺錢的」口號 :) 這是中國式資本主義, 只燒錢 = 為理想, 不賺錢 = 為良心. 錢賺不到也可賺回點掌聲, 掌聲都沒有就賺回些面子, 如面子都賺不到可以有個比較舒服既藉口 (一開始我就不伯來賺錢的) XD

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  5. 多謝文章, 讓我認識多一點. 本人用了小米用品多年, 他們越來越多互聯網服務是事实的, 但临时只限於國内的 OS. 國際版 OS 是沒有的.

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    1. 只有內地而沒有國際的,這個當然啦,內地發展的科技是什麼狀況,相信大家都清楚。

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  6. 止凡兄分析的很好,長期持有沒啥意義,IPO玩一轉走人。不過看平安好醫生,有賣趁早,市值大,都係cap水多d。

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    1. 清楚自己做什麼,買什麼,這點很重要。

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  7. 不過小米手機當後備手機的確唔錯,性價比高。但估唔到公司條數咁難睇的。

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    1. 不少民企都有這問題,內地有個說法,假、大、空。

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  8. 年中大把同股同權嘅老千股上市,不要太認真
    Charles

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  9. 真係好伏... 海航, 樂視模式?

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  10. 我用另一個角度看,佢都係聽話跟上頭柯打做事。 上頭要佢咁做,唯有照跟,風險是百姓的,一部分利潤是雷生的,大部分利潤是社會的,最後話事人是共橙的(這個大家是明白的)。

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  11. 近排好多(蝕到)得人驚的大型新股上市...越大越得人驚...

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  12. Student says:

    Understood and thanks!

    Long run investment in it may got "little rice" at the end!

    ^_^

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    1. 這個形容真有幽默感。

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    2. 學生魯鈍,終於明你講乜... 哈哈!

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  13. 多謝提醒,呢d股,真係一微秒時間都唔會持有,近排新上市既,都好似想襯音樂就停之前既高信心情緒,走黎cap水。

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  14. 用過小米手機(不是紅米)之後,已決定永不錄用。首先硬件用料是次等的,說是採用市場頂級的CPU系列,實際上卻是廠商主動降頻運作的不良品,操作時熱氣逼人還會卡頓。然後軟件也是次等的,所謂自主研發的系統,其實是針對跑分軟件優化的不良系統,所謂優化就是令系統省略處理程序,欺騙跑分軟件以為已完成演算,故此跑出優秀成績。當遇真正需要大量運算的軟件時(例如遊戲)馬上原型畢露,流暢度比大廠的中階機還要差,結果用不到一年就送人了。

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  15. 第一,網台太多陰謀論/負面,其實天下烏鴉一樣黑,如果間公司係完美,股價早已反映,問題係D人信唔信間公司,例如Tesla。
    第二,和美圖相似,硬件業務係提供現金流,等小米唔駛齋燒錢,建立如無印良品或騰訊的品牌/生態圈/大數據。
    三才劍客

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  16. 謝謝止凡兄的文章,受教!不知道HKEx對這樣的公司上市有任何行動?

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  17. 為什麼你只說2015年的經營現金流是負26億元RMB,2017年是近負10億元RMB。
    然後刻意跳過2016年的經營現金流是正45億呢?

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    1. 伯達兄很細心,的確有看文件。其實並沒有刻意跳過什麼,這篇不是追求精準的技術性分析文章,從數字中找個感覺,即使中間一年曾出現正現金流,整個印象仍是不好。

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  18. 如果要買手機股,不如買蘋果。最近大型新股上市都跌破招股價,呢隻應該唔會例外。港交所中門大開 做壞規矩 ,但係第一隻上就令股民蝕錢。

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    1. 蘋果絕對唔係好投資
      https://2080pareto.blogspot.com/2017/09/blog-post_13.html?m=1

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  19. 其實小米優先股公平值五百億嘅問題,越文優先股同樣有一個好大嘅公平值二百億問題,我理解應該唔係現金流問題,即是對現金流冇影響,因為小米公司重估升值產生,我自己唔係財務人員,希望其他朋友也可以解答一下.

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    1. 公平值變化應該並無現金流產生。

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  20. 2014年9月20日阿里巴巴在紐約證券交易所上市,以92.7美元開盤,較68美元發行價上漲36.3%,以93.89美元收盤,上市首日大漲38.07%, 但係2015年9月,2016年2月跌到去60美元, 都守不住招股價!小米都一定守不住招股價! 短期而言,市場是一台投票機,但長期而言,市場是一台體重計。

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    1. 對股價預測如此肯定?佩服。

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    2. 當年FACEBOOK 38美元2012年上市, 半年就跌到去18美元。新股要等一兩年觀察才可以買。

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    3. arm arm check 左,
      阿里巴巴今日股價為 USD195 (21/5/2018),
      又唔見你講既 .....

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  21. 同意Jacky兄的說法,小米上市初期可能連招股價都守唔到,最後應該都會升的。
    觀乎雷布斯同系的3888,同招股價比較都升左好多。
    另外,小米除左做手機外,都有做筆記本電腦,電視,小米盒子,航拍機,手環,電子磅,甚至連行李箱都有,全部是搵人代工的。
    此外,我去過米店,都是人頭湧湧的。
    如果小米上市,我都有興趣幾年後再買。

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  22. 最抵死係CEO話明公司的發展方向未必會以小股東的利益為首要考慮,真係一語道破呢個同股不同權嘅精彩之處!

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    1. 其實阿里都係, 顧客第一, 員工第二, 股東第三. 馬云有解釋的, 只要一二有利益, 股東自然有.

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  23. 利申: 我是米粉, 買過六台小米手机給自己及家人用, 還不斷介紹朋友用小米手机. 也買過小米充电寶,电子磅,手錶,藍芽耳机,牙刷等等.

    小米很多方面也抄蘋果,但它的產品是APPLE五分一, 我當年買過一台IPHONE4, 計及通脹應夠我買五六台小米手机了.

    話說回來, 因為我是它的長期用家, 感到它的方向不是手机那麼簡單. 但聽講上市市值成千億美金(?)我未諗通, 寧願買阿里(現值五千億美金)好過.

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    1. 大師拎apple嚟比其實有少少不倫不類,首先ios同android已經無得比,仲有品牌價值同售後服務亦係差唔止兩皮。有無比較過其他大陸廠的android機呢?以小米(唔係紅米)機既價錢,小弟以為華為的中階機已經好用過小米好多。

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    2. ios vs android 就如 macos vs MSwindows. ios/macos 只用在apple手机/电腦但android/windows卻要在很多不同品牌手机电腦上運行.

      FYI: 我用過四台紅米未壞過(幫朋友買過三台紅米也冇壞過), 小米只用過兩台4i 共壞過3次, 不過佢地型號真係亂過乜. 小米,紅米,NOTE三樣嘢玩埋一碟冇用開好易亂. :D

      利申: 個人認為小米估值將會是天價不值得認購.

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    3. 其實部機唔壞同好唔好用係兩回事嚟... 可能我打機所以要求高啲,但係亦因此發現小米售後服務同客服能力真係差到一個點,對質素有要求的高端客佢地應該做唔倒。

      至於值唔值認購就可能見人見智了,客服衰,產品伏,價錢平都可能大把人受,可能佢有辦法賺倒錢掛!

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    4. 手机絕對不是它將來的盈利重點,它的目標應在big data方面, 就是用戶提供的數據,所以它有其他智能產品包括掃地机。例如我買的小米手錶,已獲取我廿四小時的資料,包括體重,運動,睡眠,心率等等。而它現時是印度銷量最高的手机,雷軍的野心不小。當然若做不好手机及售后,它的如意算盤將受打擊。

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    5. 公平點講,我自己都有用紅米note,攞嚟打機其實都好順暢。粗用兩年都未壞,價錢來說冇得頂。但小米上市就算計埋大數據都是非常之貴 ,睇唔到盈利點可以爆發性增長。

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  24. 小米還是有希望的,個人覺得要看5G之後發展,
    它除了手機業務外,還有電商零售和AI互聯網,
    不否認它的潛力,但要注意會不會步樂視後塵.

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  25. 我長線睇好小米 止凡兄可能唔熟科技股 我比啲意見交流下 唔好介意
    1.科技股上市前會經歷多輪融資 產生好多優先股 報表上負責同虧損係由於會計準則下 優先股變普通股造成 上市就會消失 集資所得不需還債
    2.外國新興科技股好多都係同股不同權 因為只有創辦人先足夠熟悉公司 可以制定長遠發展方向 如果比其他股東話事會因為短期利益做錯長期決定
    3.睇過雷軍往績 相信佢係有能力同有誠信既領導人
    4.智能手機市場係紅海市場 利潤定係5%之下係明智既長遠發展目標 追求利益最大化會犧牲用戶數量同降低忠誠度 因為小米一直係行性價比路線
    5.雷軍話小米唔係手機公司係冇錯 智能手機佔收入高 但小米長遠目標係建立一套生態系統 智能家居+物聯網 所以平價手機只係切入點 將來會慢慢降低手機佔收入比例

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    1. 我對科技股的確不熟識,所以很少投資其個股,明白它們的價值可能爆升得很厲害,然而風險也相對高,投資者需要小心,尤其怕一般人見這類名牌都跑來投一投,這就更危險了。

      感謝格爾兄的分享,有好知識好論點,不妨多提出交流。

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