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2017年6月22日星期四

挑戰大師的樂趣

曾幾何時這裡會分享一些名人投資語錄,以前就有分享過芒格東尼林奇林森池等,這些分享停止了一段日子,今天又找來一些巴菲特與其師傅Graham的名句來分享一下。




由於價值投資已經面世多年,今時今日大家可能都對這些名句耳熟能詳,就當溫故知新。由於這裡分享價值投資日子有功,受過不少批評挑戰,突然想到一個好玩法,不如我於每一句語錄下加入一些思考題,讓大家反思討論一下吧。


1. 從短期來看,股市是一個投票機。而從長期來看,股市是一個秤重機。

思考題:何謂短期?何謂長期?如果股市一直在造「投票機」而沒有變回「秤重機」的話,怎麼辦?投資者如何明瞭是市場錯還是自己錯?


2. 最聰明的投資方式,就是把自己當成持股公司的老闆。

思考題:大家都會明白「當成」與「真正」持股公司老闆在本質上是有分別的,這分別如何影響著價值投資者?


3. 投資的原則:第一條,千萬不要虧損;第二條,千萬不要忘記第一條。

思考題:大家對這句話有否錯誤演繹呢?一位會止蝕的投資者看見這句話的想法會如何呢?


4. 個人投資者如果有正確的投資原則及投資建議,日積月累下來,投資績效一定遠勝於機構投資人。信託投資公司的投資選擇通常不超過300個,但散戶卻可以有多達3000個。真正潛力股的流通數量通常有限,達不到法人一次購買的規模;從這個角度來看,機械法人反而不見得是散戶的競爭對手。

思考題:這是涉及投資範圍的問題,由於規模問題,散戶選擇看似比機構投資者更多,但若計及門檻,結果又會如何呢?不少投資機會是散戶永遠不能接觸到的吧。


5. 定價周期性的公司要依據它們的「平均利潤率」,一定不要為某一年的利潤支付過高的溢價。通過計算公司在過去7-10年間的年度平均利潤,你同樣可以對未來的平均利潤有一個相當準確的估計。

思考題:投資於過去7-10年的數據有兩大盲點,第一,你不會買到創新科技爆升的公司,只能買入一些已經有成績的公司。第二,有機會遇到7-10年利潤強勁但又剛巧變質的公司。投資者該如何是好呢?


6. 如果總是做顯而易見或大家都在做的事,你就賺不到錢。對於理性投資,精神態度比技巧更重要。

思考題:有多少人看這句話時,把它演繹成「凡眾必錯」,扒冷求勝,這樣對嗎?


7. 每個人都知道,在市場交易中大多數人最後是賠錢的。那些不肯放棄的人要麼不理智、要麼想用金錢來換取其中的樂趣、要麼具有超常的天賦,在任何情況下他們都並非投資者。

思考題:不少名言教人不要放棄,但這句話則相反,到底如何拿捏才好呢?


8. 投資者與投機者最實際的區別在於他們對股市運動的態度上:投機者的興趣主要在參與市場波動並從中謀取利潤,投資者的興趣主要在以適當的價格取得和持有適當的股票。投資操作就是基於透徹的分析,確保本金的安全並能獲得滿意的回報。不能滿足這個要求的操作就是投機。

思考題:這些話對投資與投機作了簡單區分,可是,投機行為到底有什麼不妥呢?


9. 對待價格波動的正確精神態度是所有成功的股票投資的試金石。

思考題:是否單單不理會市場波動就是成功的股票投資呢?


10. 對於投機者,時機具有心理上的重要性,因為他想在短時間內獲取大筆利潤,在他的證券上升之前等待一年的想法是不適合他的,而等待的時間對投資者而言則無關緊要。

思考題:這是否代表,投資者從來不可能在短期內獲得巨富,而投機者卻可以?


11. 價格波動對真正的投資者只有一個重要的意義:但價格大幅下跌後提供給投資者買入的機會,當價格大幅上漲後提供給投資者出售的機會。

思考題:價格下跌是否與價值本身全無關係呢?相信市場有效論的投資者會怎樣想?


12. 股票市場上的絕大多數理論收益並不是那些處於連續繁榮的公司所創造的,而是那些經歷大起大落的公司創造的,是通過在股票低價時買進、高價時賣出創造出來的。

思考題:這是很好的「錢從何來」習題,然而,為何我們不能賺取那些經歷大起大落的公司所創造的價值呢?


13. 過去的數據並不能對未來發展提供保證,只是建議罷了。

思考題:這個道理不難明,難就難在如何判斷其數據的可延續性,對不?


14. 在正常條件下,為投資而購買的一般普通股,其安全邊際在於大大高於現行債券利率的期望獲利能力。

思考題:在有效的市場之下,真的經常有這樣的東西嗎?還是有些風險只是被視而不見?


15. 很多投資人會把注意力由可見的固定資產轉移到無形資產上,例如經營能力和企業的本質,而這會暗中為投資者帶來具有風險的思考模式。

思考題:按這一套,就只能買入折讓股,今時今日的騰訊、facebook、Apple等增長股大概都不可能買入了,是嗎?


16. 由股市造成的錯誤遲早都會由股市自身來糾正,市場不可能對明顯的錯誤長久視而不見,一旦這種錯誤得到糾正之時,就是有眼光的投資者獲利之時。

思考題:問題又來到「遲早」二字,這代表何時?又怎分辨市場錯還是自己錯?


17. 投資者的注意力不要放在股票機上,而要放在股票背後的企業身上。通過注意盈利情況、資產情況,未來願景等諸如此類的因素上,投資者可以對公司獨立於其市場價格的「內在價值」形成一個概念。

思考題:市場所給予的價格,若不是基於內在價值,是基於什麼呢?


18. 無法抑制的樂觀主義能導致狂熱的投機,而其中一個最主要的特徵是它無法汲取歷史的教訓。

思考題:很多時,價值投資者賺錢最多之時正是於大眾狂熱投機時,避開這個時段真的好處多於壞處嗎?


19. 做個有耐性的投資者,願意等到企業的的價格變得有吸引力時才購買股票。

思考題:或許不少經驗告訴我們,多數優質股都很難會有便宜的時候,怎麼辦?


20. 你是正確的,因為你的事實是正確的,你的邏輯是正確的,而這也是唯一證明你正確的東西。

思考題:我們如何知道自己的事實與邏輯都是正確的呢?


後記:

拋磚引玉一下,大家有心機看畢的話不妨發表一下個人意見,談談對以上那些思考題的看法,只有反思才有機會知道自己真的明白大師所言。


其他名人語錄:
彼得林奇的投資語錄
芒格的投資語錄
挑戰大師的樂趣
索羅斯語錄很新鮮
林森池投資十誡
東尼投資十大心法
想有錢 要學就學最有的


30 則留言:

  1. 1. 觀察營運數據比較容易肯定價值。許多短期的問題不在資訊滯後,而在過分反映。
    2. 這是資產控制權的問題。沒有控制權,不代表不可以監察有控制權的大股東。
    3. 虧損要看價值而非價格。營運沒問題的話,帳面輸息照收,再投資更有利。
    4. 個人投資最大優勢在於生活觀察,比炒房貼地,比機械人容易理解質化的資料。
    5. 保護性投資的篩選有時是犧牲許多潛在增長,但優勢是容易估計。後衛前鋒多少看球隊風格。
    6. 我想起Starman兄講的散戶風險。其實散戶風險未必是壞事,因為錯價機會更大。只是平均回報因擠擁效應而降低,也是事實。
    7. 對正確想法才有堅持得必要,但甚麼是正確則難說得多。
    8. 投機偏離基本因素去投入資金,但Soros的投資哲學正正是認為投入的資金會改變基本因素。
    9. 波動是機會,跟著波動就不是了。
    10. 不如說時機的重要性在長遠會被平整,如果投入的是有良好基本因素的企業。
    11. 同1.
    12. 我們總是在波幅出現之後發現波幅而非製造波幅。未來總是具備不確定性。
    13. 其實就算是歷史數據的統一性,我們都可能是torturing the data^^
    14. 通脹作為調整物價的機制是重大假設。
    15. 事實上現在確實是由資本集中變成知識集中的經濟。當然,知識仍是一種資本,不過估值更為困難。但這也是幸運的:新一代有自己的空間。
    16. 同1.
    17. 內在價值+投機溢價(又或者周顯:基本價值+流通性價值?)
    18. 離開牛三是因為預期價值增長不能追上價格。
    19. 做好資產配置。(曾淵滄:永遠留下最後一隊兵。)
    20. 最尾一條最難答。正確是概念上的事情,但投資是實情上的事情。概念是解釋實情,但不可能控制實情。科學實證在投資世界總是滯後的,這是技術分析跟基礎分析的分歧。但均值回歸假說會令時間變成好投資的朋友。

    竟然答完,哈哈。
    T

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    1. 多謝T兄展開討論,我對你的回應與概念有些意見。

      1. 還是不清楚何時價值回歸呢。
      3. 虧損怎能說非指價格呢?相信大師的意思也指投資者的本金。
      4. 這是另一個話題了,大師之言是指投資規模影響投資選擇。
      8. 所以投機到底有什麼不妥呢?
      13. 單看歷史數據而出事的例子實在太多了。
      14. 有效市場論指所有因素都已被反映了,包括通脹。
      17. 我相信未必完全是,還有資多寡,供求也。
      18. 每每賺最多的就是在這個時刻。
      19. 不太理解這答案跟思考題有何關係。
      20. 每條都不容易答得好,哈哈。

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    2. 1. 其實沒人能說清楚何時價格回歸價值,因為價格在我們的控制以外。(參考20.) 不少blog友會提出一些指標來衡量均值回歸假設是否成立,例如設立大概的期限(5年)以及選擇較大流通性的投資品(參與者越多波動性越大,價格會在當時的均值上下浮動)。但我覺得這樣不能解決如何說市場或自己是錯的問題。不過,如果覺得市場錯了5年還不知錯,那麼我很可能是天才,又或者許多人是蠢材,這種機率也太低了。
      3. 賬面上的虧損還是處於市場對投資品的看法。比較好的做法是看現金流折現,看看實際上有否虧損。
      4. 也對,所以我們對集資讓企業營運,喪失控制權下仍對股票提供溢價,有時候是因為我們不可能營運某些投資,例如我不能起樓。
      8. 投機沒有不妥,這個世界確實有聰明人能高價售魔法瓶,但投機不可靠,因為要評估交易對手,你贏我輸。估計短期市場波動比監察營運能力困難。這又回歸到(1.)的講法。
      14. 那麼市場有效的話根本就沒安全邊際吧?
      17. 其實這條讓我想到(1.)的定價權的問題。就算企業營運指標良好,派息慷慨,但如市場參與者因為一些因素不能買入,又或者流通的股票都是關聯人士持有,那麼定價權就不在市場而在控制這些股票的人。例如最近報導說港股A股化,是因為市場參與者的改變導致定價權,以及方式與以前有所不同。
      19. 沒呀,就是權衡資金閒置與高價買股哪個成本較高,按比例分配就好。

      答這些問題似是為已經建立的系統做檢查,判斷帶來問題都是源於這種系統性。例如我看到我這種觀點的結果,就是犧牲效益最大化換取我自己的可操作性,因為我沒時間貼市。也許我可以訓練自己看出26000點當日的市場情緒,但問題在(8.),我不覺得我比我的對手聰明,而且沒有規模優勢。
      在此我會再讀Graham的防禦型投資,以及好好認識這種系統的一般性問題。

      T

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    3. 我對一些論點有些意見:

      1. 五年是一個好指標,不過越來越發現其實這個年期應該隨時代而改變,好像金融海嘯之後,不經不覺已經過了9年,由於環境沒有重大改變,不少優質公司9年前與9年後也是同一個樣。

      3. 這個現金流折現是否計算所收到的現金股息?這也可算是回報的。

      8. 你帶出交易對手的因素,這又是另一個值得考慮的事情。

      14. 你在質疑反問?正如我所言,這是值得思考的題目。

      17. 自由市場,價格取決於供求,除非市場不有效。

      同意人人投資理念與操作不同,能深思以上的名言背後意義,將會有幫助。

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    4. 14. 不是質疑,只是急於詢問,抱歉。我覺得市場有效假說,跟價值價格分離兩種想法基本上是有衝突的。我會從(20.)去判斷「市場有效假說」有語言問題,我們是看到價格回歸價值所以我們聲稱市場有效,反過來是講不清的,只是因為市場有時看上去穩定得讓人忘記市場無效的時候。

      就如9年股價都可以沒有上落,市場力量確實不是由人所掌控。看重穩定的派息政策以及企業管治,能使現金流上實現回報,使得折現運算有意義。但大股東會不會派息,就如企業營運環境的轉變一樣,不是我能控制,投資總是有不確定性。

      3. 鍾兄的書常講PEG估值。但哪種估值也好,至少算一下多少年回本以及增長預期,有助理解自己有沒有買貴。

      方便討論,讓我舉例。匯控是否超出5年的例子?企業運作良好但整體環境差,止凡兄願意等多少時間?我自己只能分散以減低等待的壓力,但說不出多少年才合理,更會面對一種誘惑:集中在這樣的企業可能會增加回報。怎麼辦?

      謝謝你願意慢慢教我^^
      T

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    5. 即使質疑態度並無問題,這是應該的態度。不要說教導,只是分享與交流。

      對自己分析有信心,也要用方法令自己有能力長期地等待「好事」發生,一邊等,一邊收著可觀的現金流,這也是一個不錯的操作考慮。

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  2. 價值投資者最緊要的就是等,誰有耐性誰是贏家

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    1. 等也需要知道與確認自己在等什麼吧,以前也有討論過。

      http://cpleung826.blogspot.hk/2011/10/blog-post_16.html

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  3. 20. 個人對市場的意見或邏輯可以是錯的,唯一驗證是市場,當你買入一隻股票,如果它下跌了,你應該考慮賣咗佢,因為最小你是暫時錯了;相反,如果你買入股票之後,股票走勢向上,你應該考慮加碼,因為你已經做啱咗,因為如果你做錯,手上嘅股票不可能有利潤。

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    1. 這便把對錯放到短期的價格之上了,這個想法應該並非大師的意思。

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  4. 謝謝止凡兄! 溫故知新!

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    1. 更能深思每一點的意思。

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  5. 1. 長期指的是趨勢,短期指的是波幅。波幅是以趨勢為中軸而振動,不斷累積的投票機組成秤重機。觀察趨勢判定自己對錯。
    2. 真正老闆有決策權,決定公司未來方向,決定公司價值,投資者只是判斷真正老闆的決定是否正確,決定放棄還是繼續持有股票。
    3. 大師此句的其中一個意思應該係要留有足夠的safety margin,如果留有足夠的safety margin,就沒有止蝕的必要。
    4. 首先,以我理解上文中門檻可以以較低成本入貨,令機構投資人得到較大利潤。但心態和思想才是決定投資成果的關鍵。就算可以以較低成本入貨短期炒股,結果都會是有賺有蝕,因短期股價無人可準確預測。但個人投資者如果有正確的投資原則及投資建議,日積月累下來,長期會趨向價值回歸,因此為可預測,投資成果會較好。
    5. 我相信大師的建議是以安全,不要虧損為首要條件。創新科技股票風險過高,絕對不符合此原則。而第二個問題,7-10年利潤強勁但又剛巧變質的公司,一個有經驗的投資者應該可以從市場消息觀察到此巨大改變,如管理層人事變更,相信財經新聞必會報導。
    6. 不對。不同的應該是心態。例如A和B同時買入一隻優質股票,但因短期波幅,此股票下跌20%,A就賣出止蝕,而B繼續持有並增持,最終此股票回歸其價值。
    一開始A和B在做相同事情。但心態和思想決定投資方向及成果。
    7. 相信大師此建議是要大家考慮清楚,思考到一個不會賠錢的方法才進入股票市場。
    8. 因為市場短期波動不能預測,所以投機行為不能確保利潤。
    9. 心態問題,答案大致與6相同。
    10. 投資者可能在短期獲得巨富,價值回歸可在短期或較長時間才反映,沒有人知道,但投資者多數以累積資產以致富。投機者不能確定會否獲利。就算成功獲利,亦可能於下一次投機輸掉。
    11. 要觀察股票本質及市場有否改變,如本身盈利及護城河等等。如本質變壞,其價值必然下趺,價格亦會因此下跌。
    12. 因大起大落的股價不能預測。
    13. 對。公司本質及市場有否改變就可以判斷其數據的可延續性。
    14. 這個令我聯想到STARMAN書中指出門檻的問題。投資回報不一定與風險掛勾,而是與門檻掛勾,門檻指的是資本,也是知識。
    15. 同5
    16. 同1
    17. 內在價值+未來的預測+股民心理
    18. 相信大師是對投機者的忠告,切忌於此時入市,入市要避開此時段,賣出投票則可以把握機會。
    19. 所以近期的巴菲特都係以fair price持有優質股
    20. 結果會反映

    Jason

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    1. 感謝分享,有些論點我有點意見:

      1. 這代表沒有一個科學的驗證,亦需要回歸價格作對錯的考量,是這樣的意思嗎?
      3. 安全邊際,何謂足夠呢?
      4. 這個考慮到交易成本,未必是大師的原意。今天不少證券行的手續費都低得很,這個考慮未必對機構投資人有很大益處。
      20. 問題是結果何時出現為準,不少人看五年,還未有發生就代表錯,這值得反思。

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  6. 止凡兄這篇不但寫得好,最寶貴是引來各大高手參與討論,我就不會獻醜了,但會Bookmark此文,哈哈!

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    1. 太過獎了,我一向鼓勵交流,難得不少blog友花心機寫出很長的留言,實在太好了。

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  7. 3. 投資的原則:第一條,千萬不要虧損;第二條,千萬不要忘記第一條。

    我的解讀是在投資前要了解清楚自己想投資的目標企業,如果發現值得投資,下一步是等待買入(有足夠的安全邊際)的機會並持有。這樣做可以減低虧損機會,因為虧損往往是由胡亂投資開始。

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    1. 這個理解頗深入,不錯吧。

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  8. 大師的句子,背上去看似簡單,但實行起來卻是智慧,我也是學前班而已,繼續努力。

    謝謝止凡分享,讓我們反思!

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    1. 標竿兄也可以把反思後的意見提出來討論一番。

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  9. 小弟不才,也来献丑了
    1. 这有点像把球丢入水里,球下沉的时间为短期,浮起水面就是长期,什么会浮起来取决于丢球的力道或水里的状况,说不定球也不可能浮起来了,因为球坏了或者有水怪把球吃掉
    2. 这在决策和思考方面比较会影响价值投资者
    3. 不一定,败中求胜也是其中一个手段
    4. 比起机构,散户可以比较被动其实也是一种优势。机构资本规模是大,但个人会考虑乡村包围城市的方式,一点一滴的累积优势和战果
    5. 现在我正学习如何摆脱只看数据来研究股票,转而留意现在公司管理与持续性能力,还有未来趋势的可能性
    6. 又不一定,每件事总有好坏的一面吧。大家往对的方向去,顺势而下总比逆流而上简单
    7. 问题还是回到投资人本身吧,到底自己做得对不对,追求的目的是为了什么
    8. 投机的确没什么不妥,不要做伤天害理的事情就好了(国内一连串非法金钱游戏实在让我不清楚一些人在想什么)
    9. 不会啊,我自认是价值投资者,不过很喜欢每天都看着股票价格上下波动,感受当下气氛,当作是对自己一次简单测验
    10. 投资者可以有个完整的目标和计划,比如说大约推断股票的上升空间多少和股息,心里至少有个谱。但是不是可以在短期内赚到巨富的还真不是我们可以控制的
    11. 我还是会首要考虑股票的本质有没变化,还有持续给股息的因素
    12. 当然这是合法赚钱的最快方法。如果有人勤力和严守纪律的话,靠这种方式赚钱未必就会输给所谓的价值投资者的
    13. 答案和(5)一样
    14. 如果一定要做个选择,我倒不如把钱放在定存更好
    15. 这题我不会回答,我比较喜欢投资如产业/建筑还有制造业之类的,可以见到固定资产或产品的会让我比较安心些
    16. 这一句太过简单化股市了,终于投资者要追求的还是实在的资本盈利或股息。假设要等50年来给市场纠正,那我宁愿去投资外汇和黄金了
    17. 市场的价格仅是你情我愿的数目参考而已,就看投资者觉得交易值不值得
    18. 但也别忘记了如果一旦失利,亏损恐怕想象中大得多
    19. 我都会大约推算股票的上升空间有多大再做决定,不然现金一直在手也是在耗着机会成本的
    20. 哈,我是自我怀疑者,时常会想我买的股票真的是正确的决定吗?还好近期股票都有上扬(接近我推算的价值)来打脸我的质疑

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    1. 多謝分享,我對你的論點有以下意見。

      1. 以球掉進水裡來比喻,很有趣,不過感覺更難明。
      2. 喜歡價值投資的人,大概會明白此句的意思,我想帶出的是,兩者的分別也需要明白。
      3. 敗中求勝?看似非常哲學,願聞其詳。
      4. 以被動作為一個優勢來考慮,其實這有點不理解。
      6. 那是追勢、趁勢的投資想法,相信大師不太認同。
      7. 如何知道自己在做對事還是錯事呢?
      8. 問題的重點不是對社會有何不妥,而是這投資行為所產生的回報有何不可取。
      12. 開題的重點又不是在其合法性,你誤會了。
      14. 不太對題,不太明白你的意思。
      17. 價格當然是交易數字,問題是買賣雙方有何考慮達成這個數字。

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  10. 1.短期就係10年左右,大概10年就發生一次金融風暴,金融風暴前的投機風氣熾熱,股市估值過高,
    長期就係永遠,

    如果股市一直在造「投票機」而沒有變回「秤重機」的話,我會等待投機泡沫爆破為止,因為投機始於會有爆破的一日


    3我覺得意思是投資人要謹慎,謹慎再謹慎,要做足投資前的準備工夫,for example公司資料,前景,現金流等,要做到百密而無一疏.當你想着千萬不要虧損
    ,你就不會放過每次投資的細節,


    6,投資人應該要有獨立思考,不要人云亦云


    7在正確的道路上要堅持,在錯的道路上要放棄

    13.連續過去的數據(5年或以上盈利)對未來發展提供建議,

    16在別人恐慌時貪婪,在別人貪婪時恐慌

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    1. 多謝分享,我有以下意見。

      1. 嘩,十年都是短期?那很多還未有十年投資經驗的投資者只能成為短線投資者了。

      7. 正確與錯誤,有時很難自知。尤其你在第一點指長線投資的時間是永遠,那不是永遠也未知道自己錯誤嗎?

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    2. 我既理解短線投資者同短期投資者是兩個唔同概念哦,哈哈

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    3. 股價會誠實告訴你是否正確

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    4. 兩難之處是股價在何時才說得準,五年不升代表正確與否?十年?再深入思考又會遇到一些藝術成份,沒有絕對吧。

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  11. 1. 短期或长期并不是重点.这话是说股价终会去到它应有的价值.但世界在变,股票的价值也一直在变,现在的价值并不等于以后的价值.
    2. 如果你知道一门生意赚定了,入股成本又低,你会不会想入股做老板?
    3. 刚开始投资时,觉得这是句废话.几年后,发现我全部方法都围绕这它建构.
    4. 小有小的好和烦恼,大有大的好和烦恼.
    5. 每个人的路都不一样,自己的方法自己用得开心就好.
    6. 想起农民们,某样东西价钱好就一窝蜂去种.
    8. 觉得这话很有误导性,投資者與投機者的目的是一至的.个人觉得这里的投機者指的是赌徒,赌徒不在乎几率多小都会下注,投机者只会在几率有利时出手.
    9. 从"炒股的智慧"一书学到,市场波动正常就无须理会.
    10. 看来,这里说的投資者是赚取股息的人,投機者是赚取价差的人.

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    1. 謝謝NZ兄的分享,我有以下回應:

      2. 要考慮更多因素吧,例如賺錢的生意為何賺錢而沒有其他生意人在做呢?即有否「護城河」呢?
      3. 有時最基本簡單的,反而最難做到。
      6. 這是指中國內地的農民吧。
      10. 我又不會以賺股息或賺價差去區分投資者與投機者。

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