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2016年7月17日星期日

在水桶裡射魚

之前分享了blog友Ch兄的一封家書(見《從百萬到億半的故事》),內容十分充實。原來Ch兄是身處及入藉了瑞典的香港人,而且不時都有寫家書給他的弟兄姐妹。上星期止凡收到了Ch兄的電郵,內容有幾封這些家書,今天選出這封家書修改之後分享一下。




Ch兄的家書,題目為《水桶射魚法》:

今年年初中國大陸推動熔斷機制,1月4日一開市僅僅半天就觸發熔斷機制,下午13點33分就停止交易。1月7日更在9點42分許觸發5%的一級熔斷閾值。15分鐘後,恢復交易的滬深兩市僅僅兩分鐘後觸發7%的二級閾值,股票期現貨市場全天交易停擺。四天四熔斷,兩天提前休市,可以想見大陸兩個市場波動會有多厲害!市值蒸發會有多大!

市場恐慌情緒迅速蔓延至香港,香港兩個指數也間接地受到嚴重衝擊。恆生指數從去年年終12月31日收盤的21914點,一開市便連跌了5天。一直下跌到1月8日星期五還能緊守著20000點,站在20454點上。1月11日星期一,20000點失守。接著7天下來,1月20日星期三連19000點也失守,是18886點。連著有7天在19000點上下浮沉,恆指的PE在8倍以下,股息收益率推升到4.9%!

看看國企指數,那就更「慘烈」!從去年年終12月31日收盤的9661點,2016年一開市的第一個星期到1月8日星期五,只剩下8846點,8.4%憑空消失,那當然比恆指失血6.7%厲害。跌勢止不住,一直到1月21日8000點失守,收盤7895點。當天國企指數的PE只有5.74倍,股息收益率早已突破5%,而為5.3%!這就創造了巴菲特所說的「在水桶裡射魚」的投資機會(shooting fish in a barrel)。什麼叫做在水桶裡射魚呢?讓我賣賣關子,先講一講為什麼要學會投資。

我們從小到大,用功學習、學本事,無非就是要找到一份好工作,日後能夠賺得到錢而生活無憂,這種方式,英文叫做:You are working for money. 這就是香港人所說的挨份牛工賺錢養家。這種人一共有兩類,第一類最多,那就是受僱,有一份工作。英文叫做Employee, Have a Job! 第二類是自己僱用自己,也就是當老闆,同時也是伙計,擁有一份工作。生意規模不大,比如說開一間小小的雜貨店、理髮店什麼的,英文叫做:Self-Employed, Own a Job!

這兩類人都是辛辛苦苦賺錢養家,手停口停,日子過得不怎麼樣,必須存足夠錢才能有一個總算還能過得去的退休生活。這兩類人約佔全球總人口的95%,但是,財富則只佔全球的5%!想想看,這世界上究竟有沒有倒過來錢為你工作,Your money is working for you.

有這一回事呢?有的。就是人口只佔全球的5%,然而財富則高佔全人類總財富的95%的人,很不公平吧!他們是什麼人?也有兩類,第一類是大企業的擁有者,大老闆,擁有一家能一直賺錢的大企業。英文叫做:Business Owner,  Own a System! 請來一個能幹、誠實的CEO,帶領著企業每年盈利,自己則隨便打點打點,行行企企,因為總是錢賺錢,錢一直為你工作。

第二類就是投資者,擁有的是股票、債券、房地產、外匯、黃金等等不同的投資。英文叫做:Investor,Own Investments! 他或她具備投資的知識,能夠識別那一種企業能夠一直賺錢,把錢投進去搭那些企業家的順風車,把錢投向不同的能夠賺錢的企業上,企業賺大錢,他就跟著企業一起賺大錢。事實上這一類人是最聰明的,因為這一家企業不怎麼行了,他就把錢轉到別的企業上,在股票市場按一下「賣出」鍵盤,他就跟這一家企業毫無關係了,根本不用傷腦筋!等到他的資本積累越來越多之後,甚至去買進整家企業,擁有企業,像巴菲特,就擁有喜詩糖果公司,政府雇員保險公司等(自己從不經營,都是別人在做!)看看下圖:

(圖已被刪)

這個道理是美國一位夏威夷第四代日裔Robert Toru Kiyosaki(日本名叫清崎徹)在一本書上說的,很有道理吧。他寫了一系列《富爸爸》的書,你把ESBI在網上一搜就出來一大堆:
https://zh.wikipedia.org/wiki/%E7%BE%85%E4%BC%AF%E7%89%B9%C2%B7%E6%B8%85%E5%B4%8E

 中文就叫做ESBI決定財富的四象限( ESBI Quadrant),可看看這一段視頻:
https://www.youtube.com/watch?v=r7x84YiZB8M&list=PL2FflE5xSM4SB9vazF_dcYmop-HiucsPD

中國大陸近兩年來鼓吹「大眾創業,萬眾創新」,希望的就是能像美國一樣,未來出現眾多的大企業家。但是,說到創業,其實最好的時間點應該是在大學畢業之後那10年,還沒有家庭負擔的時候最合適,然而事實上也最不容易,因為不是每一個人都做得來的,商業頭腦、專業技能、資本、人脈、行銷等等等等,假如,他或她能夠在30歲之前賺得到第一個一百萬,大概往後賺第二個、第三個……一百萬就沒有多大問題,最後是擴張營業,走向全國甚或全球而成為一家大企業,這種人真是萬中無一!

對於一個智力是正常以上的人來說,我認為最理想的就是,先有一份穩定的工作與收入,學習投資的知識,由第一象限受僱加上第四象限投資E+I較容易走向Your money is working for you。四十來歲就達至財務自由,退休後繼續做錢賺錢的投資事業。我自信對這方面的知識掌握得還不錯,而且能夠發展出自己的方法,並且能把Graham、巴菲特與我的方法再推進一步整合起來。現在回到「在水桶裡射魚」。在巴菲特傳紀《滾雪球》(The Snowball)第22章裡,巴菲特說:

There were some attractive issues-it was shooting fish in a barrel. They weren´t huge fish but you were shooting fish in a barrel. You knew you were going to made good money. (p. 124)

「這都是一些很有吸引力的股票 - 就像在水桶裡射魚。它們都不是大魚,但是,你是在一個水桶裡去射它們。你知道將要賺很多錢。」

在烏溪沙住過的人都曾親眼見過夏天有人潛水在海裡射魚,烏溪沙所在的吐露港是一個內海灣,魚既不大,也不多,當然收穫就很有限!可是,把魚都裝進一個水桶裡,你把魚槍對著水桶,根本不需要怎樣瞄準,一扣板機,箭就從魚槍射向水桶,可能一穿就穿中兩三條魚,就這麼穩當簡單!真的有這麼簡單穩當的投資方法,誰不想學?

巴菲特從20歲進入哥倫比亞大學研究所師從Graham學習他的那一套價值投資到21歲畢業離開學校後,這一套方法一直有效地使用著,一直到了1971、72年買進喜詩糖果公司才認識到除了他老師Graham所重視企業財報中的資產負債表裡的有形資產之外,原來企業的無形資產更值錢,像公司品牌、聲譽、商標、專利權與客戶的忠誠度等等無形資產更能為投資者帶來巨大的收益,像喜詩糖果、可口可樂、吉列刀片等,買進之後就長期持有便能達到複利效應,錢就像滾雪球一樣,越滾越大,越滾越多,這種全新的投資方法要等到巴菲特41、42歲買進喜詩糖果之後才真正意識到這一點!

由於他一方面資本越來越龐大,根本不可能再像以前一樣買進中、小型的公司(最小的投資額也一億美元!),另一方面可以大大減輕稅負,因為一直持有到最後賣出才需要付盈利所得稅。我認為這種投資方法雖然很值得學,一般人也能小額買進一些超級好的公司而長期持有。(像大跌市時買入一手100股0388港交所,2008年11月21日港交所的價格是49.7HKD,PE是8.58倍。2009年3月9日,港交所的價格是54.6HKD,PE是11.42倍。)

但是,投資最難的一點畢竟是財富的積累,失去則非常容易。這一點,巴菲特20歲進哥大研究所上學期上Dodd教授的投資管理與證券分析課(Dodd也是Graham的學生,Graham任教時,他已經是哥大的助教,他只是去聽課做了Graham的學生,《證券分析》一書就是Graham撰寫加上Dodd長期上課的筆記而成的,所以,他也是作者之一。下學期才有Graham的課)時請假去參加一家Marshall-Wells公司的年會,巴菲特與他的父親在他去紐約上哥大研究所之前已經一起買進了25股,他是第一次參加股東大會,事實上才共有6個人與會。會議中有一位代表Graham的投資公司來參加年度股東大會的僱員叫Walter Schloss,在會議中,巴菲特對他的分析非常佩服,想結識他,所以一散會他就趨前跟著Schloss出去並交談起來。The Snowball這樣形容:

As soon as the meeting ended, Warren approached Schloss and they began to talk. He found him a man after his own heart, a believer that wealth is hard to accumulate and easy to lose. (p.76 ) 

「會議一結束,巴菲特趨前走近施諾斯並交談起來,他發現施諾斯正是見解完全與他相同的一個人,他們恆信財富積累非常困難,但失去卻異常容易。」

四十幾歲之後的巴菲特恐怕早已經忘掉他最初對自己那一點點資金多麼著急,多渴望多一點資金,多急切希望能夠賺得更快一點!積累更多的資金!他最初不就是用他的老師Graham的方法賺到足夠的資金才有下一階段的發展!所以,我建議大家不要一開始就學巴菲特,而應該從「在水桶裡射魚」學起,這是Graham的方法,到現在全球的價值投資者還一直在使用著。好!先來看看巴菲特怎樣說。

1994年12月6日巴菲特在New York Society of Security Analysts紀念Graham出生100週年的紀念會上的演講中說:

As we work with larger sums of money, it simply is not possible to stay with those subworking capital types of situations. It requires learning more about what´s going to produce steady and increasing flows of cash in the future-if you are working with small sums of money, you don´t even have to work that hard. We (at Graham-Newman) used to have a one-page sheet where you put down all the numbers on a company; and if it met certain tests of book value, working capital, and earnings, you bought it. It was that simple.

「由於我們運作龐大的金錢,根本就不可能在各種情況下兼顧到次級營運資金,因此我們更多關注的是,哪些才是在未來能夠產生穩定的、不斷增長現金流的企業 - 假如你運作小量的金錢,就完全不需要這麼費勁。我們(在格雷厄姆 - 紐曼公司時)通常使用一頁印好的表格,你就把那家公司所有相關的數字填進表格里;而表格上的數字符合賬面值測試、符合營運資本測試以及符合盈利測試,你就買進那家公司。就是這麼簡單。」

由於我們都是運作小量的金錢,所以我們應當首先需要知道究竟這三個測試所依據的準則是什麼?依據我的推斷,這應該就是:

Book Value Criterion(賬面值準則):以低於流動資產淨值的三分之二買進。即P/B<0.67。

Strong Financial Position(強有力的財務狀況準則):要求流動資產/流動負債>2倍。

P/E Criterion(市盈率準則):市盈率低於10倍,此即盈利收益率E/P高於10%(最好是P/E小於7倍,E/P大於14%)。

巴菲特上面列舉的只是告訴你方法非常簡單,當時他與Walter Schloss一起在Graham的公司工作,有一張印好的僅僅是一頁的清單表格,這張清單我們也可以自己去做出來,只要把The Intelligent Investor一書第15章 Stock Selection for the Enterprising Investor 中Single Criteria for Choosing Commun Stocks這一節裡的準則都列上去,粗略算一算也有9個準則作為選股的依據。

這些準則去選股是Graham開創的,並且一直使用到他1956年他62歲解散公司並從華爾街退休搬去加州居住為止。事實上,他的忠實追隨者Walter Schloss自己成立了公司,繼續使用相同的方法一直到2003年他退休。績效如何?有目共睹,從1955年一直到2003年,年平均複合回報是15.3%,1955年至1984年更高達21.3%!

在1994年12月6日紀念Graham出生100週年的紀念會上,巴菲特除了演講外,還與Walter Schloss展開了一個精彩的對談。巴菲特大概已經忘記了他當初也是使用相同的方法快快樂樂地賺到他最初的2億美元的。他竟然在對談中取笑Walter Schloss使用的是cigarr-butt strategy!意思是說,你專門去檢人家丟掉的雪茄煙斗(煙屁股!),拾便宜東西!我認為這個說法不太好。當然了,你發展出來了更有效、更賺錢的方法是好事,但是,你那一個方法是否能提供一些連小投資者都可以徹底遵循的定量準則(quantitative criteria)?假如你所開發出的投資方法只適合超過2億美元以上資產的投資者使用的話,那你就不應該笑你最初也一直使用去賺到你那2億美元的方法是檢雪茄煙屁股方法!我覺得巴菲特在他的自傳The Snowball說「在水桶裡射魚」就甚傳神與正確!所以,我特別稱之為「水桶射魚法」!

怎樣射?很簡單的。大跌市或市場出現大型的調整時,你先去AAStocks網頁,進入「行業分類詳情」。
http://www.aastocks.com/tc/stocks/market/industry/sector-industry-details.aspx

從「綜合企業」到「公用事業」一共有11個大桶,其中除了「綜合企業」之外,每一個大桶都各有數目不同的小桶。像「消費品製造業」這個大桶,裡面就有23個小桶,從「服飾配件及皮革」到「鐘錶珠寶」。你只需運用Graham教導你列好的清單表格上的那些準則當作是魚槍,向著這些大大小小的桶去射,肯定能夠射中非常多魚!最後把在這些大大小小的桶裡射中的不同的大大小小的魚整理一下,篩選一下,找出30條魚來。事實上就是你射中並選出的魚(公司),最好是分散在不同的桶裡(分散在不同的行業上),而且是行業中龍頭公司與財務穩健的公司則最理想,比這些龍頭公司與財務穩健的公司稍次一點兒的公司也可以考慮的。

那什麼時候是大跌市或市場出現大型的調整時刻呢?這你們就要把我2015年6月20日寄給你們的信中所附的談巴菲特《賢明的投資者》序那一篇長文好好研讀就能掌握什麼是大跌市、什麼是市場調整了。好!希望大家都能夠射得中魚!再談!順祝

健康愉快
工作順利
水桶射魚快樂

55 則留言:

  1. 好充實震撼的家書!受益良多,希望再分享提及的《賢明的投資者》家書就錦書添花-)謝謝。

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    1. 《賢明的投資者》的序言十分長,看看是否值得分享。

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    2. 呵呵!巴菲特只用了254個字就把他老師《《賢明的投資者》一書所有要義道出無遺,但我卻必須花20000多字分成十個要點去講述巴菲特那254個字!而且中文翻譯書(繁簡兩個版本)都未能將巴菲特那一篇《序》譯得令我滿意,我只好自己重新翻譯。

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  2. ch兄自己寫blog造福大眾啦

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    1. 跟他討論過,他有機會出書,不過未必在香港出版而已。

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    2. 《談巴菲特〈賢明的投資者〉序》是該書的第一章,現在寫第三章。因為寫出之後,反覆修改,所以會寫好幾年。書中主要呈現Graham所開創的兩種低風險高回報的投資方法,略述巴菲特繼承他老師開發出的第三種低風險高回報的投資方法,我自己繼承Graham這種低風險高回報的投資方法投資思想開發出的第四種方法,以及結合上述四種方法的綜合而成的第五種低風險高回報的投資方法。呵呵!真的需要寫好幾年。

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    3. ch兄文筆很好,本身也有從事寫作工作嗎?

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    4. 呵呵!我以前在大學中文系教中國哲學史,所以中文與哲學是我的本行。Graham的The Intelligent Investor背後的根本思想是一個哲學架構,所使用的方法是經驗分析與邏輯分析。我讀他的自傳看到過他談論哲學家I.Kant不多,只一兩次,但他的系統裡卻有深深的Kantian的痕跡。他在哥倫比亞大學畢業時,哲學系、英國文學系與數學系都希望他留校任教於這三個系!大學的Dean卻要他去華爾街。慶幸他去了華爾街,不然,價值投資哲學可能不會出現!

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  3. 謝謝止凡兄和ch兄!很有意思的分享,可能不久的將來便可以在水桶中射魚!

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    1. 不少人經常希望股災來臨,自己作好準備應對更好。

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    2. 2016年2月12日就已經出現在國企指數成份股裡,但不是大跌市,而是大調整。大跌市比這更慘烈。在香港這個市場,大跌市時的指數Dividend Yield高達6%,PE低於7。你的投資組合可以預先設定一個持有年限、預期的理想回報率,通常與景氣循環相關,由景氣谷底攀升至景氣的Peak大概一年半至兩年(由一個景氣回復期與景氣擴張期組成)。大調整則短得多,月6至9個月便完成(有時短至3個月!),所以預先設定的預期的理想回報率要理性一點,我一般是20%至30%。

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    3. 謝謝ch兄的分享和提醒,小弟真的有很多東西未懂,確是獲益匪淺!

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  4. 有次我同事串我, 個市跌超過一千點, 是否很驚呀, 但我其實是越跌越開心, 因為可以買到平股, 你話我同事是否很愚蠢呢? SUNNY

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    1. 多謝Sunny兄分享,我認為不同投資者有不同投資理念,只要我們明白別人情緒起伏是因何而成,自己看透這一切,這就可以了,不用去批評別人愚蠢的。

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    2. 對不起,因為我同事太串 sunny

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    3. 又不用道歉的,其實投資理財,不用與人爭長短,自己的成績自然會反映成敗,口舌之爭實不需要,反而想想能從別人身上學到什麼,正面教材也好,反面教材也好,得到的,在心中,這就足夠了。

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  5. 在前段日子裡 大概19000點時
    小弟也是以類似方法選股
    先分類 再以當中龍頭或大型資產公司為首要 因風險較低 再分析 當中選了幾隻投資 現在回報還不錯 zero

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    1. 按Ch兄的意思,採用這招的時候需要恒指PE7倍之時,即13000-14000點,介時安全邊際十足。

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    2. 這個點數當然是最理想 但即使再資深的投資者 也不可能完全知道最低點或最高點的時間 只要有適當回報 那就很不錯了 zero

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  6. 不少朋友只想「在公司裏射波」,其實射魚比射波更重要~

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  7. 謝謝分享! 喚起我從前對價值投資的信念...

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  8. [在水桶裡射魚]這篇文章好正、介紹的cigarr-butt strategy煙屁股法真是不二門法
    對買入每行業股價值投資的重估
    1. P/B<0.67。
    2. 流動資產/流動負債>2倍。
    3. P/E 10倍以下、最好是P/E小於7倍,E/P大於14%

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    1. 其實我也不太喜歡煙屁股投資法的,太機動式,不過無可否認,這方法的確是很有效的價值投資法。

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    2. 事實上,Graham晚年最後的投資思想只使用兩個準則:
      一、P/E低於10倍以下,最好是低於7。
      二、股東權益/總資產>50%。
      但是,在大跌市時,有一些深受景氣循環影響的公司,如鋼鐵股,Earnings已是負數,P/E變成負值。但Book value則仍是正值,那麼P/B<0.67這一個準則便用得上。

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  9. 其實看過graham的書的人都已讀過這選股方法. 只是從英文翻譯成中文吧, 沒什麼特別. (sorry, 只是實話實說, ch兄應該不會介意的.)

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    1. 香港以前有一位近代最傑出的中國哲學家名叫牟宗三先生,他曾經對孔子所說的“述而不作”說過一段非常精警的話,他說:“人類歷史上稱得上‘作’的非常有限,你能够自己消化前人的‘作’再用自己的語言重新表述出來,這就是述中有作。基本上,在某一個意義上言,重覆就是創造!”
      近代中國讓我衷心佩服的人只有三個,熊十力先生、唐君毅先生與牟宗三先生,就這三位!
      價值投資哲學方面只有Benjamin Graham,因為開創一門新學問是大頭腦!我上面所講的那一篇文章以巴菲特在他老師的書的第二篇序裡的話去結束,巴菲特說:
      Walter Lippmann spoke of men who plant trees that other men will sit under. Ben Graham was such a man. (p.x)
      “沃爾特·李普曼曾論及那些植樹讓後人可以坐下享受蔭涼的人。班·格雷厄姆就是這樣的一個人。”
      我便以此重要提點結束本文的論述。

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    2. can't agree more.

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  10. 希望分享《賢明的投資者 ,很有興趣
    SY

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    1. 分享太多,可能把Ch兄的著作都全貼出來了,哈哈。

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  11. 成功的E+I象限, 第一時間就諗起兩位Blogger, 止凡兄同市場先生. 哈哈!
    謝謝分享!

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    1. 我只是小薯仔一名,不知道為何讓你聯想起我。

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  12. Ch兄的家書足夠成一本參考書,呢篇文讓我想起多年前電影Wall Street中的Gordon談財富説:''I don't create, I own"。

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    1. 呵呵!謝謝巴黎兄的過譽。我學這門學問很遲,2007年對股票開始從基本知識學起,大概兩年就建立了自己的對股票市場的兩個準則:
      一、景氣循環投資法(低買高賣)
      二、指數化投資法(貼近指數才能打敗指數)
      2009年1月19日才開始買進生平第一章股票,也不用Graham的教導,自己就能夠打敗指數。後來於2009年年末在瑞典的網上看到很多Blog主都提到Graham才開始注意到他的學說,當時也在中文的Blog中找到你的Blog(那是在Yahoo),獲益良多,至今感念,應該再次向你說聲謝謝。台灣的巴菲特價值投資討論這個Blog也學到很多寶貴的東西,可惜他不再更新,真可惜!
      http://valueguide.blogspot.se/

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    2. 我以前也有追看《巴菲特價值投資》這個blog,近年就沒有看了,是一個資料豐富的blog,原來Ch兄都有看。

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    3. Ch Liu兄,其實我從Blog友身上學到的較付出為多,見賢思齊,見不賢而內自省,總有改善空間。

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    1. 這家書的概念很好。

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  14. 感謝ch兄和止凡兄的分享~

    好讓我再三細閱~

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    1. 不同時候回看,應有不同得著。

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  15. 謝分享。

    用這法應要在平時做好準備,訂下目標,否則若在大跌巿才研究便會太遲。

    如果真的無時間,大跌巿買盈富基金之類亦不失為可行的做法。

    A司

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    1. 所以心理質素與資金配資的控制,在大跌市時還有資金與膽量入市,這是關鍵。

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  16. 很好的分享,多謝

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  17. 台上一分鐘,台下十年功.

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    1. 練兵千日,用在一朝。

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  18. 30條魚太多了, 10條就好, 怎可能每個行業都識

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    1. 實際操作,因人而異吧。

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  19. “水桶射魚”是巴菲特的說法,而他的搭檔芒格在1994年4月14日在南加州馬歇爾商學院的演講則稱之為Geiger counter.他說:
    Much of the first $200 or $300millioncame from scrambling around with our Geiger counter.
    他把Graham教導的股票賺錢的方法為“蓋格探測器”。可見他們最早用Graham的方法替他們賺到了二、三億美元,這不是一個小數目。

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  20. 投資能夠成功並不能光靠一套確切的投資哲學,還需要篤實的實踐。二千多年前孔子就說:“智及之,仁不能守之。雖得之,必失之。”
    意思就是說,你的聰明才智足以掌握得到這些理論,但是,你卻不能切切實實將理論付諸實踐,那麼,你雖然獲得了(完全理解了理論),但是,最後還是失去了。當然了,孔子講的是道德實踐,我把它引用於投資也一樣。智及仁守是何等重要!賺不到錢使你不能仁守,並不是理論本身有什麼問題!

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    1. 知易行難,正是這個意思,所以價值投資這一套,說出來如何合理,但身邊朋友會實踐的不多。

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    2. 木工男20/7/16 10:21

      真心感謝各位的分享。

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