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2015年12月27日星期日

湊熱鬧的股息討論

近日blogger間有關股息的討論頗為熱烈,本來止凡沒有積極參與的,但見到市場兄也發文討論,及後更有巴黎兄發文加入,看來這討論議題並非想像中般簡單,令我也好好想清楚股息是什麼一回事,也發文湊個熱鬧。




討論的重點主要在於股息本身是否被動收入,其質疑的論點是透過計算股價與股息兩者的回報,於派息除淨前後,其實並無分別。我的想法多已在市場兄及巴黎兄的文章分析了出來,連一個有趣的點子,即派息可能比股價更多,使除淨後股價變為負數,也被市場兄舉了一個確實例子寫了出來:

「如果股息真的是從股價來的,就不可能有公司宣佈派發的股息比股價還要高。12月17日渝太地產(#75)的股價是3.1元,但卻宣佈公司擬每股派最少3.75元特別息,如果股息來自股價,渝太地產的股價就會變成-0.65元,就是不可能的事。」

為何起初對這命題不以為然呢?因為很少對股價及價差太過計算,認為這是一些對股價及價差太著重的朋友,才會時時刻刻關注著股息的意義。為何他們會懷疑股息不是被動收入呢?因為在股市中任何一刻,價值都不會突然有大改變,單從派息這個動作來看,看似會有價值改變,於是就有除淨這個動作來處理,使其在派息前與後,價值沒有變化。

其實,大家可以再想得複雜一點,拿這個命題考考自己的財商。想不通一支股票在除淨日的前與後的價值分別嗎?不如想想如果沒有「除淨」這個操作,會否有問題呢?所派出來的股息又是否有所分別呢?對派股息前後作買賣的投資者又是否有影響呢?若派股息後股價沒有被除淨,是否真正的得到被動收入呢?

有一個需要想清楚的問題,如果派息後股價沒有被除淨的話,平日的股價是否有所調整呢?假設有一家公司,一年派一次股息,相當於股價的5厘,如果投資者看著這5厘而買入股價的話,大約一年前以10萬元買入之後,到一年後派息日時,應該有5000元股息,剛好5厘吧。試想想,如果在派息日前半年以10萬元買入的話,半年後就是派息日,投資者同樣也能得到5000元股息,回報不只5厘了,因為所等待的時間不是一年,而是半年。實際是多少厘?要看你的計算想拿月息還是日息吧,公式可以很複雜,但一定大大超過5厘年回報。

重點是,如此類推的話,在除淨日前越短的時間才買入這股票,所得到的回報不就是越高嗎?假設,明天就是派息日,今天投資10萬元,明天就能拿到5000元股息,回報率是多少呢?按這個遊戲,可以安排同一筆資金,找來不同派息日的股票,在一年365日內不停買入賣出365支股票,每支都在派息日前買,派息日後沽,用一天來拿走股票一年的股息,回報不是很誇張嗎?

當然,在沒有除淨的情況下,如果你能想出這個減短收到股息時間來增加回報率的方法的話,所有其他投資者都會想得到,結果是大量的熱錢將會去追逐這些將會派股息的公司股票,越接近派息日的,就越多熱錢。這時候就會令這些股票股價大升,使股息率相應下降,調回合理水平。

同樣道理,剛派完股息之後,要等到下一年才會有股息派發,其股價將會在派息日之後大跌,大概會跌回相等於5厘的股價水平吧。就這樣,當越接近派息日時,股價就越高,到派息日前一兩天,股價可會變成相對的天價。只要一到派息完結後,股價立即打回原形。這大概會是沒有「除淨」這個操作有機會出現的現象。

說到底,派息所影響的就只是5厘,倒不如加入「除淨」這個人為操作,派了多少出去就同步從股價中除去,這個簡單的動作對於穩住股價波幅很有效的。平日股票的價格已經受到很多因素影響,盡可能不希望派息也是影響因素之一。

這個「除淨」動作本來有其建樹,今天反被說成是公司玩弄數字遊戲,變成了「左袋右袋」的問題,更使公司派息被說成是沒有意義的動作,這是投資者把公司現金與股價的概念混淆在一起的結果。

另外,派息不派息,對公司及小股東是否好事,這也足夠展開很漫長的討論。若公司成熟,不派息保留現金,脹大了股本,可能使往後的回報率下降,不如派出來與股東分享成果。而成熟的公司又可以把現金回購公司股份,或作收購其他公司之用。若公司處於高速發展期,保留現金能更有效擴展業務,搶市佔率,這時候派高息反而令人感覺怪怪的。有些公司搞集資,同時又派息,這就更奇怪,要小心分析其背後動機。為何股神的巴郡永不派息呢?這裡也討論過不少。派息不派息,可以有很多考慮,絕不是「毫無意義,反正除淨後回報都是零」。

其他想說的都被大家說過了,如果了解錢從何來,不太著重股價及價差,不要常常以股價來計算身家,自然對了解股息的本質更有幫助。如果連派股息的概念也弄不懂,還以為股息是從股價處派出來的話,面對企業持有人玩弄財技,收購、合併、把公司現金特別息之類的動作,相信會理解得更吃力。

56 則留言:

  1. 謝謝止凡兄的分享! 這也提醒我投資時可用一下逆線思維,如愈臨近除淨日、派息日,便愈要減少對該股票的入貨,以免受市場熾熱氣氛的影響:)

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    1. 看透了,你越了解價值,就越能利用市場的氣氛助你成功。

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  2. 其實除淨例子不用深究,即使港交所不技術調整,市場亦懂,只是可能有少少混亂。

    騰訊便是不多派息的好例子,亦不代表它缺現金流。

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    1. 本來我亦覺得這題材不用深究,但看到近日的討論,原來這是很值得我們深思的命題。

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  3. 關鍵在公司的盈利能力, 派息只是反映派出部份實現盈利的結果

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    1. 十分同意,現金派出來,要長期做假的難度很高。

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  4. 我的想法比較簡單:如果股息來自市場先生的報價,那公司要怎樣定義派多少才叫合理...

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    1. 大概明白你的意思,派多少息,從來都是看公司內部生意問題,與股價關係不大。

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  5. 真沒想到「股息」這個問題會引來大家那麼熱烈的討論。

    題外話,順帶一提一個常犯盲點。我看到不少朋友為了說明某投資方法有沒有效,都會引用幾年的數據來說明,例如由某年開始投資,到如今的收益是多少多少,回報未如理想就一定是公司有問題云云。

    雖然數字不會騙人,不過其實這有盲點,因為你在不同時候進行投資,得出的成果也能有天淵之別。曾淵滄博士曾說過以下這番話(節錄自瘋子兄的網誌),我的看法與他一致:

    「不過,我們取兩個固定點來計算長期回報率,實際上也不太可靠,也不太合理。

    舉個例,若我們以2007年10月的高位來計算盈富基金的長期回報率,那麼複合回報率肯定遠高於7厘,相反,如我們以2008年10月的低位來計算,則長期複合回報率變成負數,因2008年10月,盈富基金的價格比1999年上市時更低。

    因此,上述的計算,實際上並不科學。」

    因為有著這個盲點,所以其實我自己是不認同、亦不會以這個計算方法來隨意斷定某投資是否一項好的投資。正如曾博士所講,「對真正的長期投資者而言,唯一實在的回報是收股息,股息才是真正放入口袋裏的錢。」但我也不相信會有股票派息派到股價變零。

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    1. 我也有看過這篇曾博士的專欄,的確當市況低迷時,傳媒人與不少散戶都喜歡計計一些股票的回報,看見一些股票的價格大跌時也是,然後就數其不是,「事後孔明」一番,這樣的態度,對投資幫助不大,反而有很多盲點,令自己難以進步。

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    2. 看來我已中了刀,所以我想多說幾句。

      這個所謂的「盲點」,是曾生本人的盲點,並不是這個比較方法出現盲點。
      如果某一股票在「某一長時段」表現很差,這正正表示這股票在這一時段不是一個好的投資對象,如果硬要說選這個時段作比較是不公平,不能反映這股票的潛力云云,我倒是認為這是投資人的能力問題,在錯誤的時機買入。

      記得我曾在雲地兄的BLOG討教幾句,當時用的例子是939在5年間跑輸2800。如以10年計,939表現卻比2800好。這正反映939在最近5年表現得很差,而2010年的投資人因為過去的好表現(2006-2010年)而選939,最後得到負回報。

      這帶出了三個投資重點:選股的能力、選股的時機、投入的資金比例。選了好的標,在差的時間入,錯誤的資金投入,結果必差。939這種藍籌,資金的投入比較必高,如果在差的時間入,可能輸得比爛股更多。

      作為投資者,投資表現只需向自己負責。如果你是2015年投身股票市場,你就不應該和一個2009年投身股票市場的人比較頭幾年的回報率。你要比較,你只能選擇同期的投資目標作比較。以曾生的例子:「如我們以2008年10月的低位來計算,則長期複合回報率變成負數,因2008年10月,盈富基金的價格比1999年上市時更低。」曾生要比較的話,他應該比較同期其他股票在08年10月的回報率。要分析,不可能選兩個投資目標在不同的投資時段作比較,這種搬龍門的方法在股市上行不通。

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    3. Ivan的邏輯是按同期去比較不同投資的表現,這較合理。但這似乎不是曾博士的本意,曾博士在談的是指其他傳媒人的做法,傳媒人的確拿了同一個投資在最差的時段來造文章,再下定論,曾博士的意思是如果你拿另一個時段來看,所得出的結論將會不同。有興趣找回原文看看,以免誤會。

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  6. 很有趣呢, 因為流星兄的數篇文章, 引起了大家熱烈討論呢.

    我細看了所有Blog, 我相信大家的共識是 '股息有一定重要性'. 大家不同的立場是'股息是否passive income'. 我相信止凡兄也認同吧.

    不知止凡兄有沒有聽過或玩過cash flow這遊戲呢? 我聽過,但沒玩過, 做遊戲者是窮爸爸富爸爸的作者. 在cash flow的遊戲中, 根據醉心兄所說, 遊戲中股息帶來的cash flow是零. 做遊戲的人有沒有財商呢? 止凡兄, 你覺得呢?

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    1. Joseph 兄單憑聽過就為 cash flow 遊戲下定論?根據 Rich Dad 的解釋:

      「So if you were to buy stocks that pay regular dividends, then you are purchasing assets that add to your cash flow. With enough assets like this, you can eventually have the income to do whatever you like, right now or in retirement.」

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    2. 再補充,Joseph 兄可以上網免費玩。

      http://www.richdad.com/apps-games/cashflow-classic

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    3. 再補充 ...

      https://www.richdad.com/MediaLibrary/RichDad/pdfs/Balance-Sheet_icon-page.pdf

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    4. 在同一個時刻,股票不會產生價值創造的,所以看其股價與股息總和,其實意義不大。不過我可以說,Joseph兄如果不理會投資不理會股息,不一定會影響回報的,但始終少了一些靠股息這種被動收入而達至財務自由的可能。

      富爸爸作者Robert的所有著作我都看過了,他的立場很鮮明,對Paper asset是十分反對的。每人能力圈不同吧,Robert不喜歡的Paper asset,巴菲特不喜歡投資物業及黃金,我們不會下定論指哪個領域或哪個方法不是財商的。

      匿名兄留言時不妨留個名字,方便交流。

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    5. 我也補充一下,在Joseph兄blog中留言原文是「現金流遊戲中將股票設定成 0 cashflow 不無道理」,意思是有些人將股票看待成Capital gain的投資物,而不會考慮股息作為被動收入。個人認為,遊戲歸遊戲,肯定有設計者的偏見滲透在內,這點是我們需要考慮的。

      至於股息應否當作被動收入,我也要多學習及詳細研究一下各位Blog友的分享,暫時未能下定論。(算是騎牆派吧,哈哈)

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    6. 所以,最重要不是指誰說過什麼,而是自己真正了解什麼。

      股息是否被動收入,各人心中都自有答案,討論一下還不錯,但爭鬥下去就場和氣,無謂呢。

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    7. 匿名兄,醉心兄,止凡兄,

      可能我表達不好, 不過真的不是想說誰對誰錯, 而是立場不同. 醉心兄的解釋完全是我心中想法, 我是看成capital gain的投資物, 所以dividend不是passive income.

      匿名兄,多謝你的資科,同意止凡說法,應該留名方便交流. 你的資料顯示,他把股息從買公司價值去看,(即是止凡兄的看法), 但做遊戲時,他設定股票cash flow是零, 卻變成了是從我或一些blog友的angle去看呢.

      還有,'股息從股價抽出來',我是指'除淨的過程'. 所以我是不明白這'渝太地產'的例子. 跟我的立場完全沒關係.

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    8. 止凡兄, 剛看了你最新的文章, 不會再留言了, 因為沒有什麼新的意見可share.

      順祝新年快樂, 雖然跟你的理念很不一樣,(有一些什至完全不認同), 但我是依然樂意過來留言的. 希望你不會覺得我有踩場的感覺

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    9. 順一提, 醉心兄的說法跟我心中想法一樣, 股票是capital gain的投資物, 所以dividend不是passive income.

      還有, 可能表達不好, 但'股息從股價來', 我是指'除淨'過程, 所以我看不明'渝太地產'的例子, 這例子完全跟我的立場沒關係.

      匿名兄, 多謝資料,從你英文資料看, 他把股票看成看公司資產, 所以股息是passive income,但做遊戲時改變立場了, 變成是我的立場.

      不是想說誰對誰錯. 別誤會我的意思.

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    10. 多謝Joseph兄的意見,有不同意見才能產生深入的思考與討論,只要認為已經將道理說清,這就足夠了,別人是否明白或接受,不在自己的控制範圍,希望你分享交流時不要有感不悅吧。

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    11. 其實是yesterday電腦連接有問題, 所以同一個意思的留言重覆了留言, 哈哈,變得好長氣

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    12. 明白的,我見內容有點點分別,所以保留了。

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  7. 用最philosophical的說法, 投資是藝術,不是科學,沒有絕對的對與錯. 大家的立場當然可以不同. 你或其他blog友從價值去看, 股息是passive income, 我明白你們的理念, 但我不認同. 其實就是這樣簡單.

    '嘗試先去了解他人的理念,再去想自己會否認同他' 是一個過程呢.

    但有價值人從沒有去嘗試了解他人的理念, 便把'非名門正派價值投資' 定義為 '不可取','沒用'. 似乎少了思考的過程呢. 但思考不是價值投資最基本的理念嗎?

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    1. 絕對認同要去思考他人的理念,而我自己亦經常做這個動作。

      有時被他人指自己「不可取」、「沒用」,也不要緊吧,我也經常如此被指罵的。平常心,各自修行,把自己認為是對的分享一下吧,當你找到屬於自己的方法,何需理會他人呢?

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  8. 炒除淨,也是有些散戶常進行的炒賣方式。特別是老一輩的股民十分流行的。散戶在除淨日或以後的數日內購入股份,希望在短期內股價能上升到除淨前的價格。

    中央結算系統實行以前,在除淨前購入股份的股民,必須把股票拿到過戶處辦理轉名手續,方可收最股息。就在這時段內,那些正在辦理轉名手續的股份無法沽出,炒家又會利用這机會把股價炒上。

    Oscar

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    1. Oscar兄所講的這些股民在看股價,炒派息前後的氣氛吧,真是有趣。

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  9. 我又分享一下我的睇法:

    假設我有一棵蘋果樹,價值$100,每年可結出$20的蘋果,我總會在每年最後一天收割,採摘全部$20的蘋果。

    如果在收割前一兩天,有人問我可否用$100買入我的蘋果樹,我一定會拒絕他,因為加上樹上價值$20的蘋果,蘋果樹的價值應該是$120。

    那麼如果在收割前兩個月,我又會否以$100買出我的蘋果樹呢?我想是否定的,因為經過10個月的成長,樹上已結滿蘋果,雖然仍未成熟,但蘋果樹的價值應該有$115以上。

    從以上例子可見,蘋果樹的價值不是固定在$100,而是隨著果子的成熟而慢慢上升,而收成之後,它又要減去已採摘的蘋果價值,而回歸到$100。

    Kenny

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    1. 謝謝Kenny兄這個有趣的比喻,其實不少公司過去多年的派息總和,早已比其今天的股價更多,就好像你舉例中的蘋果樹,結出5次果的話就可以回本,第6次以上,蘋果樹已沒有可以除淨的價格了。所以總點是其產生盈利的能力,而不是財技上的操作本身。

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    2. 這還未計算把蘋果種子變成蘋果林呢!

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    3. 這又回到複利的威力,真嚇人。

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  10. 感覺問依個問題既人未當自己係公司擁有者,仍然當股票係炒上炒落既工具。由依個角度睇的確會覺得派息係搵笨既,但依種睇法扭曲哂股票既本質。分清價值同價格自然會明白兩者既driver係乜而減少依d問題。

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    1. 透過這樣的問題,也給我們一個好機會去思考股息的本質,我相信有市場兄與巴黎兄這些大師級人馬也加入討論後,已經解決了很多blog友的迷思。仍然不明白或不想明白的blog友,可能立場不同,或方法不同,這無大問題的,只要討論足夠清楚,大家互相明白對方論點,判斷還是屬於個人的。

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  11. 又系時候講歷史

    股票制度,起源於1602年的荷蘭東印度公司。當時該公司經營航海事業。它在每次出海前向人集資,航程完成後即將各人的出資以及該航次的利潤交還給出資者。1613年起該公司改為四航次,才派一次利潤。這就是「股東」和「派息」的前身。

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  12. 太專注於價格,自然會衍生一大堆奇怪想法. 意想不到是竟然引發了大量的討論

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    1. 這也是我意料之外,也好,有機會深入思考一下。

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  13. 股息係買股票其中一個考慮因素,但絕對唔係其中一個決定性因素
    一間好公司係發展階段未必有多餘資金派股息,如果因為咁就唔去買呢間公司既股息,或者因為息率低就放棄係十分不智

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    1. 這點十分同意,否則投資股票時拿個google,再sort by股息率就是了。

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  14. 上了一課重要的課,一次過睇哂幾位前輩的見解。

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    1. 我也從前輩身上學到不少。

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  15. 感謝止凡兄的分享,

    在大家討論的股息的問題上,小弟才梳學淺還是有些論點不太理解.

    假設一:某投資者在較高的股價買入某股票一直持有.
    (以該名投資者有看年報及研究該公司業績的前提下,認為是買入股票的時機)

    假設二:一年後該名股票投資者得到相當於買入的股價7里的股息,但其股價下跌百份之十五.
    (那是指該股票不是好的投資標的?還是指該投資者在錯誤的時間或錯誤的股價買入股票?)

    假設三:又一年後投資者得到原先買入的股價7里的股息,該股票因受到基金及散戶追求,股價升至比原先買入的股價高百份之十.
    (那難道在說本身不好的投資標的變成好的投資標的?)

    假設四:該投資者持有股票到第三年得到原買入股價的7里股息,本年股價回到買入的價格一樣,但公司回購自身股票.
    (該投資者真的只是賺取股息?)

    如果只是以指定的某幾年和指定的某股價來評論是不是好的投資標的,感覺有點偏頗.沒有該股票相當長的時間數據及任何股價來作為例證,難以得出客觀答案.

    我始終覺得投資者的回報是公司發展前景,盈利增加,股息.不是單單股價或是股息.

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    1. 哦,明白半璧兄的意思。原來一開始就把股價併在一起來討論嗎?難怪討論如此激烈。

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    2. 止凡兄,我想把此段留言收錄到自己的BLOG,可以嗎?

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    3. 半壁兄,當然可以啦。

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  16. 以上面#75為例,派息是一個釋放價值的方法之一
    理論上派息是左手交右手沒錯,問題是左手不完全由自己控制(公司決策權在於管理層),那股東當然希望右手有多點錢渣手,絕大部分情況下,合預期的股息分派, 甚至特別股息的派發均利於公司股價
    在訊息不對稱和代理問題的前設下,公司能透過「派息」增強市場信心,從來帶來價值,這點不難觀察
    as long as派息會帶來增值,被動還是主動,真的那麼重要嗎? 被動的價值>無價值

    我本身並不依賴紅利收益, 但我仍會希望所投資的公司保持至少20%的payout ratio,股息與利潤增速保持一致,原因非常簡單:這讓我覺得公司利潤並不只是會計準則下的數字遊戲,而是實實在在的收益,並讓我安心持有股票(當然也有例外,如700,你不需要股息也能確認這公司每分每秒都在賺大錢)

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    1. 補充*
      所以對我自己來說,「收息」多寡我是不太在乎,反倒是公司透過「派息」發放出什麼訊號才是關鍵

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    2. 多謝tam兄分享,從股息看訊號,這也是很好的想法,突然改變派息策略,也可以窺視管理層的好壞,看其是否照顧小股東的利益。

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  17. 幾位大師替這概念撥亂反正了,哈哈。 權

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    1. 我只是在大師的言論下作「塘邊鶴」而已。

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  18. 若公司穩定獲利穩定配息
    股價卻因為配息而年年下跌(一年比一年低)
    殖利率越來越高
    不就是個很棒的標的?
    但應該不大可能獲利穩定的公司
    股價會跌到零^^"

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    1. 這是理論,看看現實情況,其實不常發生。

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