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2015年2月3日星期二

怎樣分辨管理層好壞

經常在blog內都指出一個概念,公司的管理層好壞確實為公司價值的一部份,早陣子就有blog友留言問及怎樣分辨管理層好壞,這是比較抽象的概念,跟很多問題一樣,沒有標準答案,好像在問「如何分辨一個人的好壞」。這絕對是一個很好的討論題,讓大家也一起分享一下意見。


BT留言:

我是無意間留意到止凡兄的Blog,跟其他Blog性質迴異,但實在清清楚楚正面反面的說明價值投資的精神與概念,獲益良多。

自己對會計財務亦有一些認識,所以對一些financial metrics都可以有一點掌握和理解。

但是在止凡兄的行文中,常提到管理層質素的重要,可否能分享一下經驗,怎樣在balance sheet,income statement,financial metrics外,留意得到或可以評價到管理層的可信賴程度?


止凡回應:

這個相對細膩,不能三言兩語就容易說清,大至概念多是在公司操作手法,甚至有大動作、財技之時,較容易窺視管理層的質素,有時間分享多一點。

多謝支持。


後記:

正如我在留言中所提到,如何評價管理層的質素,實在不是三言兩語可以說清,這比較像一種感覺多於有實際的答案。首先,大家要認同,一間公司的管理層質素高低及好壞,是會直接影響小股東的利益,亦會大大影響其公司的投資價值。就算某公司的盈利是如何的厲害,在熱爆的行業之中,但公司所賺到的盈利是否都會落到小股東的口袋內呢?公司管理層可以有很多方法把公司利潤與小股東的口袋隔絕。所以,對於一些管理層有問題的公司,投資者應該不理三七.二十一,避之則吉。

其實大致上可以有很多方面去評估公司管理層的質素,讓我舉些論點作分享。首先,是要衡量管理層所作的公司發展方針及操作公司的行為是否考慮公司的長線利益,照顧到公司的可持續性,即有否犠牲長遠利益而去追求短線業績。尤其是美國及英國style的行政總裁,通常一上任就話要cut cost、裁員,作任何決定都看看會計學的三張報表能如何考慮,保障帳目上的盈利,有趣的是這樣的行政總裁還會被人稱讚是高手,一上任就能交出好業績。但實際上是公司內部士氣低落,每個部門盡力把成本推到其他部門身上,交不到「數」的部門主管就要被裁,這都不是好的管理層。所以見到一些公司,隨意請個MBA回來,炒下人、減下成本,對公司前景又沒多大作為,但一上任就話能保持幾個巴仙的增長,感覺這些管理層好極有限。

另外,有些公司太著眼股價,不少小股東都會著眼股價,甚至會在股東會上發問有關如何提高股價的方法,這是一般小股東的擔心,但作為公司管理層,不應跟這些小股東一般見識,應該以公司利益為先,如何發展公司,如何爭取盈利,股價就交給市場去控制吧。就拿一個項目入帳,李嘉誠先生都會拿下限入帳,這是財政保守的行為,每每和黃賣東西時,大家都見到資產所賣得的價格比balance sheet內的入帳數字高很多,這證明李生對股價上落看得很輕,這跟一般公司管理層的行為相反。我聽過不少上市公司把一些內地的荒野地皮,包裝成很有價值的資產入帳,為求做大資產值,進而能提高股價,高股價能方便他們玩弄一些財技,投資者對這些公司又要小心。

有一個頗簡易的檢視方法就是看公司的派息政策,公司賺到錢,當然要跟股東分享,但分享之餘都要顧及公司長遠利益才是。如果公司是相當穩定,每年都有相當盈餘,當然應該盡可能派息,如果總是不派好息的話,這公司可能有點問題。然而,如果公司還在高速擴展之中,又或者是在需要資金的階段,管理層不保留資金去打仗,反而為推高股價及討好小股民而派息,這又不是好的派息決定。賺到盈利,全拿去派息?不派息?派六成?如何才對?在什麼適當時候作出調整?這都有關管理層的質素,不派出來的盈利,保留在公司之後,去了什麼地方?還是追蹤不到,這是小股東可以研究注意的。

一些公司經常動作多多,見股價高就想發股、供股,好像印銀紙一樣,見無事做就話發債借錢,到股價低時又想搞私有化,甚至先集資再作私有化,拿人家的錢買走公司,高超地玩弄財技,成功不成功也好,公司的管理層經常想這些東西時,小股東都不會好過。不過,不是當有大動作就一定是不好的,股市就是一個集資之地,公司可以運用財技達其目的,問題是其目的是否合理。例如匯控在2008年要集資保住個資本充足率,如果沒有集資平台,可能它也會被沒頂。還有一些投資良機讓公司發展,例如要收購印度某家銀行,真金白銀不一定能買得起,發股作收購可算是高招。

如果公司真的出現一些大動作,如私有化、分拆、發債、供股、發新股等,每一樣都有其好壞處,亦在不同的時候有不同的取捨,這將會是一個很好的機會去窺視管理層的質素。以上的動作在什麼時候可有較適合的選擇,可能要到另一篇文章才能詳細討論,但很快可以給大家一個概念,又拿2008年匯控供股集資的例子,為何不發債券呢?雖然這不會讓股東拿出資金,但當時正是金融海潚,誰都缺錢,發債券融資的能力不會高,風險會很高,印新股或發優先股會溝淡現有股東權益,又要找一些大戶入股,亦不是容易,而事後看股東供股的反應,證明匯控管理層的判斷不錯,當時解釋選擇供股的原因亦算合理。就是這樣推測,公司每有這些大動作,的確是分析管理層質素的良機。

如果管理層又是公司持有人,他們對公司股票的取態又是一個很重要的指標。如果大家還記得思捷(330)在轉管理層之後,其業績一落千丈,在邢主席退下來之前一年半載時間,他不停沽出思捷股票套現,當時不少財演竟然話這不算是壞消息,話主席沽出股票可以增加市場流通量云云,聽起來都覺得怪。所以留意管理層持股變動,又是一個很好的分析點。

作為公司管理層,操作公司就好像駕車一樣,要安全,又要夠快到達目的地,所以看管理層對公司發展的取態又是一個好指標。管理層發展公司時要安全,例如舉債要有分寸,不應冒太大風險及太進取,把現金流控制得太緊張。相反,令公司發展太保守的話也不是好事,華懋集團沒有上市的,但如果上市,它的管理層都不是太好的一類,因為不少公司發展項目沒有寸進,落成物業可以20年都不賣,每天都在「晒太陽」,這都是股東的資產,可能這些資產不是被好好利用,而是用來被多場官司作爭奪的,如果華懋集團是上市的,大家都知道如何看待。

最後是管理層對履行承諾的態度,這只要翻多幾份年報就能知道,上年的目標有否達成,長、中、短的目標進度是否如上年、前年的年報所言,不能達標的話,管理層是如何解釋,有否重視股東呢?是真的有突發事件發生使事情控制不了嗎?還是達不到標就沒有再提起算了呢?這是我其中一個沽售瑞安房地產的原因,我發現它的售樓目標永遠都達不到標的,一次兩次三次,可能連三成售樓目標都達不到,這能反映管理層有多重視他的承諾,又有多重視他的股東,投資者自我分析。

一口氣說了很多點子,都是沒有很實在的數字支持,像開始所言,「管理層好壞」這個問題就如問「一個人是好是壞」一樣,不太可能量化。blog友對以上的論點有所掌握後,自然可以對熟識公司的管理層有個好壞的感覺,這個判斷沒有絕對的對與錯,又是藝術多於科學。

31 則留言:

  1. 對,投資是藝術多於科學,數字只是衡量公司方法的其中之一,絕不能過分沉迷於數字。

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    1. 無錯,有時非數字的地方更為關鍵。

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  2. 其實買股票並不是什麼高深的學問。這等於幾個朋友夾份開間雲吞麵店,究竟你希望間舖頭能給你什麼?你希望舖頭經理怎想去對待自己?

    周周

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    1. 很好的比喻呀,我也經常喜歡用營運茶餐廳的比喻。

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    2. 茶餐廳營運裡面如果借錢是要還利息的,做股東為分紅而付出資本,這就是為什麼管理給股東分紅是天經地義的。一間公司上市後分紅不入股東口袋,這根本是歪理。公司不分紅,利潤就走進管理人員的口袋,這根偷股東錢無分別。

      周周

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    3. 除非公司把握運用資金有更好的發展,例如巴郡一向都不派息,股神的考慮簡單得很,就是不想蝕稅給美國政府,加上資金保留在公司的回報比發給股東更好。

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    4. 我始終覺得紅利在股東口袋能體現管理人員的品德,美國收股息稅,美國公司會將紅利回購股票,以回饋股東。市場上如巴老好的管理層不多,老千股向下炒的騙子管理人員多如牛毛。

      周周

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    5. 同意,市場上像股神的人不多,沒事幹的話,還是回饋股東較合理。

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    1. 十分同意,對股東負責,對自己講過既說話負責,這些管理層不會太差。

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    2. 這是其中一個重要的考慮,亦是比較容易看得見的。

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  4. 正因為買股票時投資人把運用錢的控制權交給了別人, 所以就更必要有一個真正懂得運營而且有公信力的管理吧

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    1. 誠信操守也很重要。

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  5. 像近來熱話,恒盛地產,私有化一樣。
    上一年想私有化,但開股東大會時被小股東以人數多否決(當時股價$1.6)
    今年老細把公司銷售業績故意做的不好,銷售只達標三成左右,而令股票只剩$0.8左右,這樣的老細不可取。
    但現市值74憶,個人保守估計他總資產值250-300憶左右,在價錢上私有化後是三倍的利潤,在這也可以看出老細的貪婪。

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    1. 若遇上了這樣的管理層,投資者還是早走早著,公司賺多多錢都落不了股東袋。

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  6. 謝謝止凡兄的分享。
    或許又如七十後兄所提..
    信用/信譽要長時間建立,
    或許選一隻股票時...
    上市較長的股票可能給予較多觀察管理層的機會。
    BBQ

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    1. 無錯,不少資深投資者都必先要考慮公司的上市年期,沒有足夠的資料作分析,連看也不會看。

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  7. 大老闆的行為決定誠信與好壞,,
    能與小股東分享的大股東主席係好公司其中一項指標,,

    我印象中天福6868的老闆就係其中一位,,
    佢以前在台灣做生意欠下巨款,,
    比著第二個都會走佬離開台灣去第二度重新發展,,
    但佢依然留下還完巨款再重新創業,,
    並且做到全中國首屈一指的天福,,
    佢的誠信讓好多人敬重(包括我),,
    所以這些人的行為讓您好留言佢的企業,,
    互勉之...
    cleverpeople...

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    1. 管理層及老闆的誠信與道德,是多多錢都買不回來,所以在富爸爸一書中,富爸爸知道Robert有一次生意失敗時,試圖申請破產及不發工資給員工,富爸爸第一時間是不想再見Robert,直至Robert完全不這樣想,迫令Robert好好面對自己的失敗,這是一個好好的概念。

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    2. 像ROBERT有這樣想法的老闆,我也親身遇到過。那時公司經營不善,老闆先提走公司所有流動資金,繼而申請清盤,我們幾位員工回到公司見到大門被鎖,及貼上清盤通告方知道公司已經倒閉。最後還要上法庭才能討回應有薪金。

      這樣的老闆/管理層實在可怕,無論在順境或是逆境,都只會為自己著想,員工、小股東都只是騙錢的工具而已。

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    3. 不只員工,作為投資者也有損失,真的要從多角度好好分辨管理層的好壞。

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  8. 你好。因為買了你的書,所以開始看你的blog。
    想請教師兄怎樣看長實和黃合拼?管理層照顧和黃小股東的利益嗎?這個管理層是否一隊很好的管理層嗎?
    謝謝你!

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    1. 多謝YF支持。

      長和合拼,正如報導所講,又精簡了架構,又釋放了不少價值出來,算是很正面。以李嘉誠的往績,他一向很樂意與小股東分享成果,管理層也不錯,這是我的印象。

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  9. 止凡兄的分享很有啟發性。我都覺得誠信係一個好重要嘅元素。其實管理層如何對待員工(士氣)亦都好重要,話晒上戰場博殺都係前線嘅員工。很可惜這方面亦都係年報度無透露。。。

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    1. 所以好像Peter Lynch的概念,小投資者可以多方位打探公司的運作情況,假設你買六福,看到年報內數字可能不錯,效率不錯,員工流轉率不錯,不妨當買金時跟店員傾下行業情況,問下他們如何看待周大福等競爭對手,這樣你會知道很多連基金經理及大戶都不會知道的秘密,你會對你的投資項目更有信心。

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    2. 提到六福,想起止凡兄指導投資除了看數字外,還看公司管理層營運。在這文章又找到缐索。多謝大哥無私分享。

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    3. 覺得文章不錯的話,不妨分享給身邊朋友吧。

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    4. 謝謝,加油。

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  10. 止凡兄,這也是一個很好的方法。選好股真是一刻鐘也不能偷懶呢。

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    1. 管理層是好是壞,對投資者有很大影響。

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